הנגיד: לא ידענו, ועדיין אנחנו יודעים מעט מדי

נגיד בנק ישראל, ד"ר דוד קליין, נשא היום נאום בפני המועדון המסחרי והתעשייתי בתל אביב, שכותרתו "האסטרטגיה המקרו-כלכלית: כמה לקחים מנסיון שנת 2000".

קליין ניסה להסביר מדוע האינפלציה בפועל הגיעה לרמה אפסית בעוד שיעד הממשלה לשנה זו עמד על 3-4 אחוזים. קליין ציין כי האינפלציה אינה נקבעת רק על ידי הריבית הנומינלית לטווח קצר, שהיא מכשיר המדיניות של בנק ישראל, אלא גם על ידי גורמים אחרים, בהם המדיניות הפיסקלית, תנועות ההון ושער החליפין, מחירי היבוא והמידה בה המשק מנצל את כושר הייצור שלו.

"מאחורי כל אחד מגורמים אלה עומדות התפתחויות שהאפשרות המעשית לחזות אותן או את העיתוי שלהן ועוצמתן, מוגבלת מאוד או כלל אינה קיימת, כמו התפתחויות בבורסה ארה"ב, שינויים בשערי הריבית בעולם ועוד". קליין ציין כי בבנק ישראל מקיימים את הדיונים החודשיים על הריבית בראייה של שנה קדימה לפחות.

הנגיד אמר כי ממוצע תחזיות האינפלציה של בנק ישראל, לשנה קדימה, ירד במהלך 1999 מכ-5 אחוזים לכ-4 אחוזים ובמהלך שנת 2000 הוסיף לרדת מכ-4 אחוזים ל-3 אחוזים. בעקבות כך, הפחית הבנק את הרבית ב-5.3 אחוזים ב-15 הפחתות במהלך השנתיים האחרונות.

קליין מציין כי תנועות ההון, המושפעות מהריבית, אכן התפתחו בכיוון שציפה בנק ישראל – כלומר, יותר ביקוש למט"ח – אם כי לא בצורה דרמטית. ולמרות זאת, הוא מציין כי בתקופה הזו לא נרשם פיחות אלא ייסוף. והוא הסביר: "הסיבה ידועה: אל יבוא ההון להשקעות ריאליות, אנחנו מתייחסים כהון 'אוטונומי'. הון זה קיזז את השפעת תנועות ההון תלויות הריבית על שער החליפין". בנוסף, הוא ציין את צמצום הגרעון בחשבון השוטף.

בנימה מתנצלת משהו אמר קליין: "חלק מתופעות אלה – מימדי תנועות ההון האוטונומיות – לא ראינו מראש; וחלק אחר – תנועות ההון תלויות הרבית – היה אמנם צפוי, אבל לא ידענו ועדיין אנחנו יודעים מעט מדי כיצד להעריך את מימדיו הצפויים – כתוצאה משינוי נתון בפערי הריבית, ואף לא את השפעתם של מימדים אלה על השינוי הצפוי בשער החליפין".

נגיד בנק ישראל ציין: "להערכתנו, מכלול זה של תנועות ההון ושער החליפין היה הגורם העיקרי לכך שלמרות המדיניות המוניטרית המרחיבה, ולמרות ההאצה המסוימת בה במהלך השנתיים האחרונות, האינפלציה בפועל היתה נמוכה מהיעד".

בנוגע לצפוי בשנת 2001 אמר קליין כי "מקובלת היום ההערכה שעודף ההיצע של מט"ח, שאיפיין את השנתיים האחרונות, יקטן ב-2001, ואולי אף ייהפך לעודף ביקוש כולל למט"ח. עם זאת, איננו יודעים להעריך את מימדי השינוי הצפויים, ואיננו יודעים להעריך את ההשלכות של שינויים כמותיים אלה על שער החליפין".

לסיכום, ציין קליין כי שנת 2000 היתה מפתיעה משתי בחינות, האחת שלמרות שהיציאה מהמיתון כן נחזתה, עוצמתה לא היתה צפויה. התוצאות של הפתעה זו, לדבריו, ניכרו לא רק בשיעור הצמיחה, אלא גם בהיותה מובלת על ידי היצוא, ולכן עקבית עם ירידה בגרעון במאזן התשלומים. הודות לכך הושגו הישגי יתר בצמצום הגרעון התקציבי ובהקטנת שיעור האינפלציה. ההפתעה השניה על פי קליין היא ההתפתחויות הפוליטיות, הפנימיות והחיצוניות. לדבריו, השלכותיהן הכלכליות על שנת 2001 ואילך טרם הגיעו לידי מיצוי.