מאת אילון ג'דה
במדע המימון נצפתה כבר לפני שנים רבות התופעה לפיה בחודשי השנה דצמבר וינואר מושגות בדרך כלל תשואות חיוביות במדדי המניות אשר עולות באופן ניכר על ממוצע התשואה בחודשי השנה האחרים.
קשה מאד לנמק את ההתנהגות הזו בהסברים פנדמנטליים כלכליים: אם נקבל את ההערכה כי תפניות חיוביות בשווקים קורות לאור שיפור בסביבה העסקית של הפירמות, אין סיבה שתפניות אלו יקרו דווקא בדצמבר או ינואר של השנה באופן עקבי.
ההסברים לתשואות החיוביות של השווקים מתמקדים בדרך כלל בהתנהגות שונה של הפעילים בשווקים. יש הטוענים כי בקרב מנהלי השקעות קיימת נטייה לנסות "ליפות" את תשואת תיקי ההשקעות שלהם לקראת סטייטמנט חודש דצמבר החותם את שנת הכספים. בגלל נטייה זו שערי מניות "נדחפים" מעלה לקראת סוף השנה. טענה זו עשויה להסביר את אפקט דצמבר.
טענה המוזכרת כהסבר לאפקט ינואר היא נטייתם של משקיעים "לזרוק סחורה" לשוק בדצמבר, בשל הרצון להתקזז במס על מניות מפסידות (כן, יש מדינות בהן זה אפשרי). בינואר לאחר מכן המשקיעים אוספים חזרה את הסחורה ומביאים לתשואה עודפת בהן. אפקט זה מיוחס בדרך כלל למניות הקטנות יותר.
אל תפספס
קשה להתווכח עם ממוצעים היסטוריים
הדעות בעולם חלוקות לגבי כוחם ותקפותם של האפקטים הללו. יש לציין כי לא תמיד האפקטים הללו באמת עובדים וישנו מרווח מסוים של טעות. יחד עם זאת, קשה להתווכח עם הממוצעים ההיסטוריים שחישבנו.
ערכנו בדיקה לשוק הנאסד"ק מפברואר 1971 עד היום (לא כולל דצמבר 2000). בדקנו תשואות חודשיות מחודש זה ועד הימים האחרונים.
מהנתונים שאספנו עולה בבירור כי בין השנים 1971-2000 הניב שוק הנאסד"ק תשואה חיובית עדיפה בחודשים דצמבר וינואר. הממצאים העיקריים: אפקט דצמבר הינו האפקט החזק יותר ומביא לתשואה ממוצעת חיובית של מעט מעל 4 אחוז. אפקט ינואר הממוצע הינו מעט מעל 3 אחוז. התשואה הממוצעת בחודשים שאינם ינואר או דצמבר הינה 0.6 אחזו: נמוך משמעותית מחודשי ינואר ודצמבר. בספטמבר ישנו אפקט שלילי בכל המדגם ותתי תקופותיו.
עד ליום המסחר האחרון (יום ששי שעבר) בדצמבר 2000 ירד מדד הנאסד"ק בכ-3.1 אחוז. במידה ולא יחול שינוי משמעותי בשוק זה עד תום החודש יחרגו ביצועים אלו באופן ניכר מהממוצע ההיסטורי.
ערכנו בדיקה של כל חודשי דצמבר משנת 1971 והתברר כי היו מאז ועד היום רק 3 חודשי דצמבר גרועים יותר: דצמבר 1973 (ירידה של 10.37 אחוז), דצמבר 1974 (ירידה של 7.48 אחוז) ודצמבר 1994 (ירידה של 3.35 אחוז).
המשבר הכלכלי בארה"ב: נחיתה רכה או קשה?
אף על פי שאין, למיטב זיכרוננו, תופעה מיוחדת היכולה להסביר את הביצוע הנמוך של דצמבר 1994, דצמבר 1973 וכנראה גם דצמבר 1974 קשורים למיתון הגלובלי ששרר בעקבות "משבר הנפט" הגדול של שנות ה- 70. במחצית השניה של 1973 צמח התוצר האמריקאי בכחצי בלבד ואילו ב- 1974 חלה נסיגה של 0.6 אחוז בתוצר.
ניתן למתוח קווי דמיון מסוימים בין האירועים ההם להיום אם כי ישנם גם קווי שוני. בשנות ה- 70 המשבר הכלכלי שפקד את ארה"ב היה חמור יותר ממה שצופים כיום המומחים. בעת שהוויכוח ניטש כיום על "נחיתה רכה" או "נחיתה קשה", הפסימיסטים ביותר עדיין מסכימים כי ככל הנראה התמ"ג האמריקאי יצמח בכ-2 אחוז בשנת 2001.
תל אביב 100: אפקט דצמבר קלאסי
הממצאים עבור ישראל מראים כי בעיקרון ישנם ביצועים עדיפים בשוק המניות אך רמת התשואה בדצמבר וינואר אינה בולטת באופן ניכר כל-כך ביחס לתשואות חודשים אחרים (לעומת ממצאי הנאסד"ק).
בישראל נראה כי קיים "אפקט אפריל" שקשה לעמוד על סיבה ברורה להתרחשותו. להערכתנו, סביר מאוד להניח כי המובהקות של התופעה בישראל הינה חלשה בהרבה מהנעשה בארה"ב אם כי לא ניתן לשלול אותה על הסף.
עיון בנתונים עצמם הראה כי מלבד דצמבר 1990 ודצמבר 1991 בהם נרשמה תשואה שלילית של 6.9 אחוז ו-0.4 אחוז בהתאמה, היתה התשואה חיובית ביתרת חודשי דצמבר של המדגם.
מעניין לציין כי רמת התשואה החודשית הממוצעת בחודשי דצמבר-ינואר דומה לתשואות בשוק הנאסד"ק ועומדת באזור 4-5 אחוז.
עד כה, בדצמבר 2000 הניב ת"א 100 5.1 אחוז: נתון המהווה אפקט דצמבר "קלאסי" בדומה לממוצעי העבר.
הכותב הינו אנליסט במחלקה הכלכלית באילנות בטוחה