מנהל ההשקעות הגדול בישראל אינו יושב בסיטי של תל אביב, אלא דווקא בירושלים. הוא חולש על יותר מ-45 מיליארד דולר, וקוראים לו בארי טאף, מנהל מחלקת המטבע בבנק ישראל.
טאף, שעובד בבנק המרכזי 29 שנה ברציפות, אחראי על כל פעילות שוק ההון בבנק. הוא האיש שקונה 100 מיליון דולר מדי יום, הוא האיש שרוכש 200 מיליון שקל באיגרות חוב (אג"ח) ממשלתיות מדי יום, הוא האיש שמוודא כי השווקים הפיננסיים בישראל עובדים, והוא האיש שמחליט היכן להשקיע את יתרות המט"ח של המדינה. כיום, לאחר הדרמות בשוק המט"ח, צניחת הדולר והמכירות הגדולות בשוק האג"ח, הדברים שטאף חושב ולוחש על אוזני הנגיד, סטנלי פישר, חשובים מאי פעם. בראיון בלעדי ל-TheMarker הוא חושף, בזהירות של בנקאי מרכזי, את מחשבותיו.
שאלה: האם הירידה בשער הדולר מטרידה את הנגיד?
"אנחנו לא נבהלים", אומר טאף. "המצב כיום אינו כפי שהיה לפני חצי שנה. אין כאן כשל שוק, שוק לא תקין או מניפולציה. שווקים יורדים ועולים - וראו מה קורה לדולר בחו"ל מול מטבעות אחרים. יש כאן מצב חדש - אולי מפנה, אולי מעבר ממשבר לתקופה חדשה. כמו בכל נקודת מפנה, השווקים מגיבים בתנודתיות גבוהה".
שאלה: כבר זמן רב אתה קונה דולרים מדי יום, אבל הדולר הרי התחזק גם בלי קשר לפעולות שלך.
"ביולי 2008 הגדלנו את הרכישות שלנו ל-100 מיליון דולר ביום, ומאז השקל ירד בכ-25%. שליש מזה היה אולי בהשפעת הדולר, אבל מהיכן בא שאר הפיחות? כל כלכלן מתחיל יודע ששער החליפין נקבע על ידי הביקוש וההיצע בכל אחד מהמטבעות. בנק ישראל קנה מאז הקיץ שעבר יותר מ-19 מיליארד דולר - כך שברור שהוא השפיע על הביקוש לדולרים, ולכן גם על מחירם. באיזה שער חליפין היינו כיום אם אנשים אחרים, ולא בנק ישראל, היו מחזיקים את 19 מיליארד הדולרים האלה? מה הם היו עושים היום? אם היינו נכנסים למשבר הכלכלי עם שער חליפין של 3.20 שקלים לדולר, זה היה אסון למדינת ישראל. לא שמענו בחודשים האחרונים את היצואנים. האם הם היו כה שקטים אם השער היה במקום אחר?"
שאלה: מהי המדיניות של הבנק בשוק המט"ח מעתה והלאה? הרי היעדים שקבעתם להיקף יתרות המט"ח כבר מאחורינו.
"היעד הראשון שנקבע היה להגיע ליתרות של 36 מיליארד דולר, ואחריו נקבע יעד חדש של 44 מיליארד דולר. גם אליו הגענו. אבל זה לא מדע מדויק, ולכן קבענו עכשיו שאנחנו ממשיכים בינתיים לקנות מטבע חוץ, בלי יעד מוגדר. צריך להבין: כיום מתברר שרזרבות גדולות של מט"ח הן הדבר הטוב ביותר שהיה יכול לקרות לישראל - והראיה היא האמון שנותנים בעולם במדינות עם יתרות מט"ח גבוהות, כמו רוסיה. בכל מקרה, לפי הערכות שלנו, אנחנו לא חושבים שהיתרות גדולות מדי.
"שער החליפין, שעלה עד 4.25 שקלים לדולר, תרם לסביבה מאקרו-כלכלית טובה יותר. שאמריקה קפאה ונכנסה למשבר נזילות משתק, ואצלנו זה לא קרה. לא היו לנו תופעות של משבר אשראי בדמות הפערים בין ריבית הליבור לריביות הבנק המרכזי. בנק ישראל התכונן לכך מבעוד מועד, באמצעות מנגנוני העמדת נזילות לבנקים, באמצעות חלונות אשראי ובאמצעות מערכת ממוכנות לביצוע עסקות. בארה"ב ובאירופה היה צריך להזרים לבנקים טריליוני דולרים, הזרמה שמעוותת את הכל, ואילו אנחנו הגבנו בזמן. אנחנו מדברים עם הבנקים בישראל כל הזמן, ואנחנו יודעים את מצבם".
להשוות את ישראל לצ'כיה ולצ'ילה
שאלה: עד מתי תרכשו אג"ח ממשלתיות? האם תשנו את המדיניות בעקבות הצניחה האחרונה במחירים?
"בפברואר התחלנו לקנות אג"ח, ובמארס הגדלנו את הקניות ל-200 מיליון שקל ביום. אמרנו שנקנה בין 15-20 מיליארד שקל, ועד עכשיו קנינו כ-4 מיליארד שקל (בקצב של מיליארד שקל בשבוע, נותרו לבנק עוד כארבעה חודשים לרכישת אג"ח; א"א). כשנסיים - נודיע אם ממשיכים. מה שניתן להגיד הוא זה: כרגע אין שינוי ביעד ובשיטה, ואם יהיה, נקפיד להודיע על כך".
שאלה: אילו איגרות אתם קונים? צמודות? שקליות? ארוכות טווח? קצרות טווח?
"אנחנו קונים גם אג"ח צמודות וגם אג"ח שקליות. איננו מפרטים בדיוק באילו סדרות, אבל אני יכול לספר שאנחנו פועלים על כל עקום התשואות. אם המח"מ של האג"ח הממשלתיות שבמחזור נע סביב ארבע שנים וחצי בממוצע, אז גם הקניות שלנו הן סביב המח"מ הזה. איננו רוצים לעוות את השוק ולהשפיע על הצורה של העקום, אלא רק על הגובה שלו: אנחנו רוצים להוריד את כל העקום".
שאלה: השיפוע של העקום תלול מאוד: התשואה של האיגרות הארוכות הרבה יותר גבוהה מזאת של האיגרות הבינוניות והקצרות. הנגיד אמר כמה פעמים שהריביות ארוכות הטווח מטרידות אותו במיוחד. מדוע אתם לא מנסים לשנות זאת, למשל על ידי רכישה ממוקדת של אג"ח ארוכות טווח?
"לדעתנו, השיפוע של עקום הריבית נובע מגורמים מבניים, למשל צורכי המימון של הממשלה. הטיפול בביקושים לאג"ח ארוכות טווח צריך להתבצע באופן יסודי, ולא באמצעות ההתערבות שלנו במסחר בבורסה".
שאלה: אתה רומז על התקציב, על הגירעון ועל הלחץ שההנפקות הממשלה יוצרות על שוק האג"ח. מהי דעתך על התקציב?
"כל עוד הממשלה תעמוד בכל היעדים שלה, ותהיה לה הנכונות לקיים את כל סעיפי התקציב - אז הוא בסדר. אם זה לא יקרה, ברור שהדבר ישפיע גם על התדמית של המדינה בעיני המשקיעים הזרים ובעיני חברות הדירוג. כולם מבינים שמה שקורה עכשיו, גם בתקציב, הוא תגובה למציאות של משבר".
שאלה: אינך חושב שהתקציב ישפיע על חברות הדירוג?
"לא בהכרח. ברור שהם לא רואים אותו לחיוב, אבל השאלה היא אם השינויים הם לטווח הקצר או הארוך. אם חברות הדירוג יחשבו שהתקציב חד-פעמי, הוא לא ישפיע על החלטותיהן. אם הן יתרשמו שיש פה שינוי קבוע בהיקף הגירעון, הוא ישפיע לרעה על הדירוג".
שאלה: איך אתם מודדים את הסיכון הפיננסי של ישראל כיום, ומהו?
"אפשר למדוד את הסיכון באמצעות מדידת הפער בין הריביות על האג"ח הממשלתיות הישראליות לבין אלה על האג"ח של ארה"ב, אבל אנחנו מסתכלים יותר על ה-CDS - כמה עולה לבטח את האג"ח של ממשלת ישראל מפני פשיטת רגל. זהו שוק גדול יותר ונזיל יותר - ולכן המספר משמעותי יותר.
"כרגע הפער גדול, כ-180 נקודות בסיס (1.8%), שזה הרבה מעל מה שהיה לפני המשבר (כ-25 נקודות), אבל הרבה פחות ממה שהיה לאחר נפילת בנק ההשקעות ליהמן ברדרס. עלות הביטוח לאג"ח ישראליות כמובן גבוהה יותר מעלות הביטוח על אג"ח של ארה"ב או של גרמניה, אבל את ישראל צריך להשוות למה שקורה במדינות דומות, כאלה המוגדרות 'שווקים מתפתחים מתקדמים' - מדינות כמו צ'ילה וצ'כיה - ושם הסיכון נראה דומה".
המשבר הוא הזדמנות נדירה
שאלה: מתי ואיך תסיימו לרכוש מט"ח?
"בכל התקופה שבה רכשנו מט"ח, וגם עכשיו, היו לנו אסטרטגיות יציאה. יש לנו כמה תוכניות במגירה, שמתאימות לנסיבות השונות שאליהן השווקים עשויים להגיע. אנחנו יכולים להפסיק את הרכישות בבת אחת, ואנחנו יכולים לעשות זאת בדירוג. כמו שהתחלנו את הרכישות, גם הסיום שלהן יתבצע בצורה אחראית".
שאלה: האם יש דוגמאות מחו"ל?
"יש מדינות, כמו ברזיל, שקנו מט"ח, יצאו מהשוק - ואז חזרו אליו שוב ברגע שמצאו לנכון. ברזיל חזרה לרכוש מט"ח בימים האחרונים".
שאלה: רכישות המט"ח מגדילות את כמות הכסף. האם אתם סופגים את הכל חזרה? איך?
"אני חושב שבישראל מייחסים חשיבות מופרזת להרחבה מוניטרית ולצורך לעקר את השפעתן של רכישות המט"ח. אנחנו מדברים עם בנקים מרכזיים, ומתברר שהאנשים שם אינם חושבים שהנושא הזה חשוב. כמות הכסף הבסיסית לא באמת נקבעת על ידי בנק ישראל. כל מה שאנחנו עושים הוא לדאוג שהריבית תהיה בדיוק היכן שאנחנו רוצים אותה, באמצעות משחק במק"מים - ובזה אנחנו מצליחים".
שאלה: ומה עם ההזרמה הנובעת מרכישת אג"ח ממשלתיות?
"אנחנו קונים אג"ח, אבל כל השאר קבוע. ברגע שיש פחות אג"ח בשוק, הציבור יעשה משהו אחר עם הכסף שלו. אם הוא יקנה נכסים מסוכנים יותר, כמו מניות, או יבצע השקעות - זה טוב למשק ולמגזר הפרטי. אם הוא יבחר לצרוך את הכסף, גם זה טוב - כי זה יעודד ביקושים. ואם הכסף הזה יגרום לעליית מחירים - גם זה טוב, כי האינפלציה עכשיו אטית מדי, ואנחנו מחפשים דרכים להחזיר את קצב האינפלציה לתוך היעד. אנחנו לא רואים כאן בעיה".
שאלה: האם תרכשו אג"ח קונצרניות?
"בדקנו את הנושא, כמו שבדקנו כל מיני צעדים אחרים, וכעת אנחנו חושבים שאין בכך צורך. אבל מי יודע - אולי צורך כזה יתעורר בעתיד. את התוכניות שלנו בתחום טקטיקת הרכישה, בתחום הסביבה המשפטית ובתחומים של מערכות מחשוב ומידע כבר השלמנו".
שאלה: בעקבות רכישת הדולרים אתה מנהל כיום תיק ניירות ערך של יותר מ-45 מיליארד דולר בנאמנות עבור הציבור. איפה הכסף?
"מובן שכל הכסף מושקע בחו"ל - אלה יתרות מט"ח - אבל הכללים החלים עלינו נוקשים מאוד. מותר לנו להשקיע רק באג"ח של ממשלות, באג"ח מגובות על ידי ממשלות ובפיקדונות בבנקים. ב-2008 נהנינו מתשואה גבוהה יחסית, כי הריביות בחו"ל היו גבוהות, בסביבות 3.8%. ב-2009 יהיה הרבה יותר קשה לקבל תשואות כאלה, כי סביבת הריביות בכל העולם נמוכה מאוד".
שאלה: מהי דעתך על מצב המשק ועל התגובות של הרשויות בישראל?
"בשונה מכל המיתונים הקודמים, המיתון הזה כולו תוצרת חוץ, ולכן יש גבול למה שאנחנו יכולים לעשות. בנק מרכזי גם לא מתעסק עם מפעלים ספציפיים. אני חושב שאנחנו צריכים לעשות בדיוק את מה שאנחנו עושים - ובעיקר להיזהר לא לעשות יותר מדי. לכל הפעולות שלנו יש תופעות לוואי שליליות, וצריך להיזהר שהתועלת לא תעלה על הנזק. לעומת זאת, משבר כזה הוא הזדמנות שיהיה חבל להחמיץ - כי משבר מאפשר לעשות דברים שלא ניתן לעשות בזמנים רגילים".
כמו מה?
"כמו לשדרג את הפיקוח על השחקנים בשווקים הפיננסיים, ולא משנה כרגע תחת איזו קורת גג. צריך לטפל ברפורמות, כמו הרפורמות במשק החשמל ובנמלים, וצריך לטפל במערכת החינוך".