דילמת האקזיט של הצעירים

"הפכנו ליצרנים של חברות סטארט-אפ, במקום לבנות תעשייה גדולה", אמר השבוע ישראל מקוב, יו"ר חברת גיוון אימג’ינג ולשעבר מנכ"ל טבע. מקוב תקף את הנטייה של מנהלים צעירים למימוש מהיר הרבה לפני שמימשו את הפוטנציאל העסקי שלהן.

הדילמה בין בניית חברה גלובלית ומיצוי הפוטנציאל לבין מכירה בשלב מוקדם יחסית של התפתחות החברה מלווה את חברות ההיי-טק זה עשור לפחות. לבד מהעובדה שמכירה סיטונית של סטארט-אפים עשתה נפלאות לחוב הלאומי, נראה שהפתרון לדילמה אינו חד משמעי גם מנקודת המבט של בעלי המניות.

גיוון אימג'ינג היא דוגמה לכך. מקוב גאה בכך שגיוון היא חברה גלובלית, אבל 6.5 שנים לאחר הנפקתה, גיוון, שפיתחה גלולת וידיאו לאבחון אי סדירויות במערכת העיכול, היא עדיין חברה בעלת רווחיות גבולית. זאת, אף שלחברה יש טכנולוגיה עדיפה על המתחרה הבודדת שלה, שהופכת אותה למונופול עולמי דה-פקטו.

הטכנולוגיה של גיוון משפרת את איכות חיי החולה ועשויה להציל חיים, למשל באמצעות העלאה משמעותית של שיעור הנבדקים בקרב קבוצת הסיכון לחלות בסרטן המעי הגס. הבעיה העיקרית של גיוון, כמו של רבות מחברות הציוד הרפואי, היא שכדי להפוך טכנולוגיה מסעירת דמיון לחברה בעלת מודל עסקי תקף יש צורך בהשקעה עצומה בחינוך שוק שמרני ובעל יד קפוצה. כדי לעשות זאת יש צורך בכסף רב ובסבלנות רבה. גיוון כחברה קטנה סובלת מחיסרון יחסי בתחום זה בהשוואה לחברות ענק כמו מדטרוניק, ג'ונסון אנד ג'ונסון, שמסוגלות להאיץ ולהוזיל את החדירה לשוק באמצעות הנוכחות הגדולה במוסדות רפואיים וסל המוצרים הרחב שלהן.

גיוון השקיעה 55 מיליון דולר בשיווק כדי למכור ב-113 מיליון דולר ב-2007. ייתכן שהמחזור שלה אכן ימריא למאות מיליוני דולרים בתוך 3-5 שנים והוצאות השיווק יגדלו בכמה עשרות אחוזים, כפי שמעריך מקוב. ואולם בהתחשב בעובדה שמדטרוניק נסחרת במכפיל 20 וג'ונסון אנד ג'ונסון במכפיל 15, נראה שיקשה על גיוון להשיג תשואה נאותה למי שוויתר על מכירתה ב-2004 כשנסחרה בשווי ממוצע של מיליארד דולר. דווקא גיוון כחברה בעלת עליונות טכנולוגית מתמשכת עלולה להתגלות כאינדיקציה נוספת לקושי של סטארט-אפ ישראלי להיהפך לחברה גלובלית מובילה שמייצרת בעקביות תשואה טובה להון שמשקיעים בה בעלי המניות.