באופנהיימר מורידים את ההמלצה לפורמולה מ"קנייה חזקה" ל"קנייה"

גיא ימין

מצבו של שוק ההנפקות, הערכות שווי נמוכות יותר לחברות תוכנה והצורך בשלבי מעבר עסקי בחברות השייכות לקבוצת פורמולה - אלה הסיבות שמונה בית ההשקעות אופנהיימר להורדת ההמלצה לחברה מ"קנייה חזקה" ל"קנייה". האנליסטים קובעים למניה מחיר יעד של 40 דולר - ב-60% מעל למחירה הנוכחי.

השנה הקרובה צפויה להיות שנה של סידור המבנה הארגוני של פורמולה, מעריכים האנליסטים רונן שוורצמן ואביבית מנה מבית ההשקעות אופנהיימר. החברה תנסה לאגד את כל החברות שלה תחת שני גופים. הראשון - יכלול חברות בעלות סיכויי צמיחה מהירים הנמצאות בשלבים עסקיים מוקדמים (בין השאר, קרנות ההון של החברה). השני - יכלול את החברות הגדולות המספקות פתרונות ושירותים אשר רובן ציבוריות.

בבית ההשקעות מעריכים כי החולשה המתמשכת בשוק ההנפקות הראשוני משפיעה באופן מהותי על יכולתה של פורמולה להנפיק לציבור חברות המצויות בבעלותה, והמשמעות מבחינת פורמולה היא כי יכולתה לייצר רווחי הון נפגעת באופן מהותי. ברבעון הרביעי אומנם רשמה החברה הכנסות שיא של 106.7 מיליון דולר - גידול של 19% לעומת הרבעון המקביל - אך עברה להפסד של 67 סנט למניה, שמבטא את הקשיים האלה, להערכת האנליסטים.

על מנת להבין עד כמה הכרחי השוק הראשוני למאזן של פורמולה, ברבעון הראשון של 2000, כאשר שוק ההנפקות היה בשיאו, רשמה החברה רווחי הון שיא של 61.5 מיליון דולר. עם ההאטה בשווקים סיימה פורמולה את השנה עם הפסד נקי של 40 מיליון דולר, לעומת רווח נקי של 47.3 מיליון דולר ב-1999.

מאידך, החולשה בשוק הראשוני יוצרת לפורמולה הזדמנויות השקעה שירחיבו את הפורטפוליו של הקבוצה. כך למשל, הושלמה הצעת הרכש למניות פורסופט, והיא כיום חברה פרטית בבבעלות הקבוצה. בנוסף, בוצעה השקעה ראשונית בספיאנס, המאפשרת לפורמולה להגיע לשליטה בחברה בעתיד.

קופתה של פורמולה הידלדלה בעקבות הרכישות, והיא הסתכמה ברבעון הרביעי ב-28 מיליון דולר - ירידה של 65% לעומת הרבעון השלישי. עובדה זו מחייבת את פורמולה לחפש אפיקים חדשים לגיוס הון, שיסייעו לה לממש את תוכניותיה האסטרטגיות.

באופנהיימר מעריכים כי הנפקה פרטית של פורמולה היא אפשרית, וצופים כי אם אכן זו תצא אל הפועל, בתיאום עם בעלי הענין הנוכחיים בקבוצה, יווצרו שלושה גופים שכל אחד מהם יחזיק ב-15% מהון המניות של הקבוצה. הגופים יהיו קבוצת דלק, בנק המזרחי-מיחשוב ישיר והאחים גולדשטיין, בעלי השליטה הנוכחיים.

את ההפסד התפעולי ברבעון הרביעי תולים בבית השקעות בהוצאות המחקר והפיתוח, השיווק והמכירות של הקבוצה. הוצאות אלה היו בולטות במיוחד שכן כל החברות בקבוצה, פרט לניו אפליקום, נכנסו לתקופה של מעבר עסקי וחויבו "להמציא את עצמן מחדש", כדברי האנליסטים.

קריסטל, החברה הבת של פורמולה, רכשה בשלהי 1999 את חברת Mainsoft, וכיום היא מחזיקה ב-61% ממנה. החברה מספקת טכנולוגיה להסבת אפליקציות לפעולה בין מערכות הפעלה שונות (Cross Platform). בבית ההשקעות מעריכים כי לולא מיינסופט, לא היתה מצליחה קריסטל לראות צמיחה בהכנסות ב-2000. עם זאת, תנאי השוק הנוכחיים והחולשה בשוק ההנפקות לא מאפשרים לקריסטל לממש את החזקותיה במיינסופט.

לפורמולה החזקה של 41% בחברת התוכנה מג'יק (כ-22% בהחזקה עקיפה דרך חברת משוב). בבתי ההשקעות מעריכים כי ההאטה בשוק ה-IT לא צפויה להסתיים ברבעונים הקרובים, ולכן יעבור עוד זמן בטרם תחזור מג'יק להציג שיעורי צמיחה ורווחיות אותם רשמה בעבר.

כבר הרבעון הרביעי העיד על המצב הקשה בפניו עומדת החברה, ולאחר שתי אזהרות רווח, הציגה מג'יק ירידה ברווחיות הגולמית ומעבר להפסד תפעולי נקי, של 6.2 מיליון דולר. גם בשורת הרווח התפעולי רשמה מג'יק הפסד, שהסתכם ב-5.4 מיליון דולר.

התוצאות של ספיאנס אינן כלולות בדו"חות הכספיים של פורמולה, אך בבית ההשקעות מעריכים כי האחרונה תגדיל את החזקותיה בספיאנס, שמסתכמות עתה ב-9%.
ברבעון הרביעי הציגה ספיאנס מכירות שפל של 11.6 מיליון דולר ומעבר להפסד גולמי. גם שורת הרווח הנקי היתה שלילית והיתרגמה להפסד של 1.1 דולרים למניה.

במהלך 2000 נכשל המיזוג המתוכנן עם קבוצת נס טכנולוגיות, והחברה דיווחה על שתי אזהרות רווח רצופות ברבעונים האחרונים, שלוו בעזיבת ההנהלה הבכירה. לאחרונה הושג מימון לחברה על ידי קבלת מסגרות אשראי חדשות בגובה 10 מיליון דולר והשקעה של 15 מיליון דולר מצד פורמולה וקבוצת מגנום. בסוף פברואר התקבל אישור אסיפת בעלי המניות בספיאנס להשקעת המשך של 7.5 מיליון דולר מפורמולה, וזו צפויה להביא את פורמולה להחזקה של 20% בספיאנס.

ניו אפליקום, חברה נוספת בקבוצת פורמולה, הציגה את הצמיחה המהירה ביותר ב-2000. הכנסות החברה גדלו ב-57% לעומת 1999 והסתכמו בכ-300 מיליון שקל. האנליסטים באופנהיימר מעריכים כי בשל ההאטה בשוק העולמי בכלל ובסביבת האינטרנט בפרט לא תצליח החברה להציג שיעורי צמיחה דומים השנה ללא ביצוע רכישות נוספות.